Деятельность российских профессиональных участников рынка ценных бумаг на международном рынке ценных

Введение
На сегодняшний день основной тенденцией мировой экономики в целом является глобальная интеграция всех сегментов экономик различных стран мира. Движение капитала в мировых масштабах характеризуется как увеличением объемов, так и ростом темпов оборота. Кроме всего прочего, следует отметить тот факт, что значительное число финансовых и промышленных институтов стран Запада превратились в настоящие транснациональные корпорации, что находит подтверждение в том числе и в их названиях- все чаще вместо слов "компания", "банк" можно услышать понятие "группа". Финансовые потребности экономических субъектов ряда стран уже не могут быть удовлетворены внутренними возможностями экономик государств в достаточном объеме. Привлечение иностранного капитала – стало едва ли не единственной возможностью дальнейшего развития ряда экономических субъектов государств.
В данной ситуации Россия также не может оставаться в стороне от указанного процесса. Проведение реформы экономической системы страны, направленной на становление рыночной экономики, не может обойти стороной и финансовый сектор. Наоборот, данный сегмент экономики нашего государства должен занимать передовые позиции, вовлекая в процесс укрепления рыночных отношений и другие сферы хозяйства. Важнейшими направлениями развития является становление банковского сектора страны, фондового рынка как механизмов привлечения капитала, заемных средств для других субъектов экономической системы и государства в частности.
Однако на сегодняшний день ни внутренние финансовые институты, ни прочие инвесторы не способны удовлетворить в полной степени потребностей промышленного сектора. И, именно, инвестиционные структуры призваны стать одним из связующих звеньев в процессе привлечения капитала российскими компаниями.
Немаловажным является также и фактор создания позитивного имиджа России в целом и, как следствие, российских банков, эмитентов, инструментов рынка. В том случае если указанная задача будет решена, появится возможность выхода на качественно новые уровни взаимоотношений с иностранными инвесторами, возможность цивилизованно и в несравнимо большем масштабе использовать мировой капитал для дальнейшего развития.
Позитивные перемены, произошедшие в последние годы, безусловно свидетельствуют о перспективности развития данного направления в деятельности российских инвестиционных институтов.
Актуальность темы. В настоящее время финансовый рынок России находится на стадии подъема, однако внутренних ресурсов для существенного и главное быстрого развития данного рынка не достаточно. Ввиду вышесказанного все большее количество российских компаний привлекает средства на международном рынке путем выпуска ценных бумаг и организации обращения уже выпущенных на указанном рынке. Кроме того, в процессе размещения свободных ресурсов российские инвесторы все в большей степени проявляют интерес по отношению к инструментам, обращающимся на международном рынке, а также взаимодействию с иностранными контрагентами. В данной ситуации важную роль играют российские инвестиционные институты, обеспечивающие связь между потенциальными покупателями и продавцами, эмитентами и инвесторами, взаимодействие с международными расчетными центрами. Степень интеграции российской и мировой экономик в целом, а также финансовой и фондовой составляющей в частности во многом определяется и обусловлено активным присутствием российских инвестиционных структур на международном рынке.
За последнее время в нашей стране было опубликовано достаточное количество работ, посвященных данной проблеме, что позволяет всесторонне изучить как западный, так и российский опыт.
Цель работы. Целью данной работы является изучение механизма функционирования международного рынка ценных бумаг, форм взаимодействия элементов инфраструктуры рынка, выявление степени участия российских инвестиционных институтов в процессе обращения ценных бумаг на данном рынке, а также их роль в инвестиционном процессе.
Задачи работы. Для достижения поставленной цели необходимо решение ряда задач:
1. Изучить теоретические аспекты функционирования международного рынка ценных бумаг.
2. Проследить историю в разрезе присутствия российских эмитентов на данном рынке, а также участия российских инвестиционных институтов.
3. Проанализировать ситуацию, складывавшуюся в последнее время на международном рынке ценных бумаг, положение российских ценных бумаг на нем, а также результаты деятельности российских инвестиционных институтов.
4. Выявить структуру взаимодействия российских инвестиционных институтов с инфраструктурными институтами рынка.
5. Осветить практические аспекты осуществления российскими инвестиционными институтами деятельности на международном рынке ценных бумаг.
6. Определить перспективы развития как рынка в целом, так и российских инвестиционных институтов как его участников.
Глава 1. Характеристика международного рынка ценных бумаг и перспективы его развития
1. Сущность, понятие и значение международного рынка ценных бумаг.
На данный момент дать четкое и однозначное определение понятию “международный рынок ценных бумаг” не представляется возможным. Конечно, ряд авторов пытались определить данный термин, однако единого мнения так и не удалось достичь. Встречаются публикации, как в периодической печати, так и в книжных изданиях, в которых одно и то же понятие определено совершенно по-разному (смешиваются и “Международный рынок ценных бумаг”, и “Международный рынок капиталов”, и “Мировой финансовый рынок”, и т.д.) и наоборот.
Поэтому для внесения некоторой ясности необходимо сначала осветить сущность явления. Итак, как мы знаем, существует понятие рынка (на данном этапе не имеет значения, это рынок ценных бумаг или товаров или денежный рынок) связанного с некой территорией (географически), например “российский рынок”, “рынок США”, даже “европейский рынок” (следует заметить, что привязка к конкретному государству совсем не обязательна- это может быть даже некий регион). Однако это понятие имеет некие “границы” в прямом смысле, т.е. это границы государства, региона. Международный рынок, в свою очередь, это достаточно “виртуальное” понятие, не имеющее каких либо границ и привязки к конкретной территории. Сам факт того, что на данном рынке могут обращаться инструменты теоретически с номиналом в любой валюте мира, говорит о том, что это не строго локализованный рынок с правилами определенными внутри. Правила доступа на данный рынок одинаковы для всех участников. И, скорее, сами участники формируют правила на данном динамичном рынке – он изменяется под воздействием требований, предъявляемых инвесторами, и их ожиданий.
Отдельно стоит отметить тот факт, что зачастую международный рынок ценных бумаг отождествляют с рынком еврооблигаций. Это далеко не идентичные понятия. Рынок еврооблигаций – это рынок конкретного инструмента, в то время как на международном рынке могут обращаться абсолютно любые инструменты (начиная от казначейских векселей США и заканчивая акциями российских эмитентов). Международный рынок ценных бумаг на сегодняшний является уже некой организованной структурой, позволяющей упростить доступ инвестора к бумагам эмитентов различных государств. Так, среди бумаг российских эмитентов, обращающихся на международном рынке можно выделить еврооблигации РФ, корпоративные еврооблигации, акции, АДР и ГДР на акции, облигации внутреннего государственного валютного займа (несмотря на некоторое противоречие самому названию данного инструмента) больше известные за рубежом как MinFin Bonds.
Международный рынок ценных бумаг имеет большое значение для мировой экономики и экономик отдельных государств. Посредством этого рынка осуществляется финансовая интеграции данных структур и упрощается система движения капитала – это макроэкономические аспекты. Кроме того, данный рынок позволяет инвесторам диверсифицировать инвестиционные риски, формировать и осуществлять контроль за доходностью портфелей.
Итак, международный рынок ценных бумаг является неким “виртуальным” рынком, не имеющим конкретных геополитических границ. С другой стороны, в процессе развития он приобрел определенную структуру и достаточно четкую конъюнктуру, о чем будет сказано ниже в последующих главах.
2. История выхода и позиционирования РФ на международном рынке ценных бумаг
Россия (отчасти будучи приемником СССР по внешней задолженности) вышла на международный рынок фактически сразу после периода распада СССР и в связи с необходимостью реструктурировать долг СССР. В соответствие с этим, были выпущены достаточно специфические ценные бумаги PRIN и IAN. Эти инструменты не характерны для международного рынка, да и для любого локального (под этим термином мы будем понимать рынок конкретного государства) и отражают специфику сложившейся ситуации. Реальный выход этих бумаг на международный рынок связан с началом их обращения на вторичном рынке. Некоторое время спустя, в 1993 году, были выпущены Облигации внутреннего государственного валютного займа (ОВГВЗ). Однако указанный инструмент изначально также не был “ценной бумагой для обращения на международном рынке” ввиду нескольких причин. Во-первых, сам статус бумаги, выпущенной опять же в целях реструктуризации уже внутреннего валютного долга, не подразумевал обращение на международном рынке, во-вторых, для того, чтобы началась активная торговля данным инструментом за пределами РФ, была необходима достаточно развитая банковская и финансовая система, способная организовать рынок по этим бумагам, в-третьих, форма выпуска в документарной форме на предъявителя значительно осложняла обращение. Но существовал и несомненный положительный момент – это долларовый номинал ОВГВЗ. Именно это и стало предпосылкой для развития торговли данным инструментом. Говоря о развитии инфраструктуры рынка вышеупомянутой ценной бумаги следует отметить тот факт, что некоторое время после эмиссии, из структуры Внешэкономбанка СССР, являвшегося генеральным платежным агентом по этой ценной бумаге (при этом также обслуживавшем фактически все имевшиеся внешние и внутренние валютные долги бывшего СССР), был выделен Внешторгбанк России, который являлся в полном смысле банком и не был перегружен другими функциями в отличие от Внешэкономбанка СССР. Именно Внешторгбанк, получив право выступать уполномоченным представителем генерального платежного агента, аккумулировал на хранении большую часть ОВГВЗ (порядка 80% до новации ОВГВЗ третьего транша), тем самым несколько упорядочив обращение данных бумаг, и приступил к формированию рынка по ним.
Первым распространенным инструментом международного рынка ценных бумаг стал выпуск суверенных государственных еврооблигаций. В 1996 году в российском Министерстве финансов была проведена большая работа по сбору и обработке информации, необходимой для получения международного кредитного рейтинга сразу в трех ведущих рейтинговых агентствах (Standard & Poor’s, Moody’s и IBCA), которые в начале октября объявили о результатах своего анализа. Хотя Россия получила рейтинг ниже “инвестиционного качества” (наивысшая оценка агентства IBCA отстояла от этого важного порога всего на одну рейтинговую категорию), с точки зрения международных сопоставлений данные оценки кредитоспособности оказались благоприятными.
Крупнейшим международным инвестиционным банкам были разосланы приглашения к участию в тендере предложений в отношении дебютной эмиссии международных облигаций России. Из всех предложенных вариантов наибольшей простотой процедуры и предсказуемостью результата отличался выпуск облигаций, номинированных в долларах США, на еврорынке. Такой выбор был призван обеспечить одновременно максимально широкий для дебютной эмиссии охват инвесторов, а также высокую ликвидность облигаций на вторичном рынке (разумеется, в случае достижения достаточно солидного объема эмиссии). Кроме того, подобная эмиссия позволяла создать базовый ориентир для будущих выпусков международных облигаций не только государством, но и другими российскими заемщиками.
Разумеется, серьезная методологическая проблема была сопряжена с рыночной оценкой выпуска еврооблигаций России. Дебютная эмиссия обычно требует предоставления определенной премии в доходности для компенсации риска инвесторов, так как на рынке в таких случаях отсутствуют надежные ориентиры для ценообразования. Оценка дебютных облигаций все-таки была в большой степени привязана к существующим на рынке аналогам – спредам по облигациям активных суверенных заемщиков из числа рынков развивающихся стран или, как их называют западные инвесторы, Emerging Markets (на тот момент это в первую очередь были Мексика, Бразилия, Аргентина).
Итак, в ноябре 1996 г. после интенсивной “предпродажной подготовки” (Road-show прошли буквально во всех крупнейших финансовых центрах США, Европы и Азии) инвесторам были предложены 5-летние еврооблигации Российской Федерации. Успех дебютной эмиссии заключался прежде всего даже не в том, что ее цена оказалась умеренной по сравнению с внутренними заимствованиями, а скорее в появлении большой и довольно устойчивой группы инвесторов, приобретавших новые российские ценные бумаги. Это главным образом были крупные американские, швейцарские, британские фонды, которые специализировались на рискованных инструментах с фиксированным доходом, выпускаемых развивающимися странами, а также корейские банки и отдельные категории европейских розничных инвесторов. В целом ценные бумаги России купили более 100 инвесторов [Официальный сайт Министерства Финансов Российской Федерации.], причем почти половина из них до этого не имела дела с другими российскими долговыми обязательствами. Немаловажно, что положительный опыт первоначального знакомства инвесторов с облигациями государства впоследствии облегчил выход на рынок других российских эмитентов.
Высшей точкой достижений России на еврооблигационном рынке по праву считается десятилетний заем на сумму 2 млрд. долл., размещенный в июне 1997 г. Как и в предыдущих случаях, окончательный размер эмиссии оказался намного больше ожидавшегося: судя по объемам портфелей заявок генеральных управляющих, спрос достигал 6 млрд. долл. по номиналу. При этом, несмотря на наличие на рынке ранее выпущенных Россией еврооблигаций, около 40% составили “новые деньги” – средства инвесторов, впервые купивших российские ценные бумаги. Благодаря стандартному сроку обращения (10 лет), успеху размещения и большому объему (и следовательно, ликвидности) данного выпуска, признанного рядом независимых профессиональных изданий лучшей эмиссией 1997 г. для Восточной Европы, он стал индикатором состояния не только валютных долговых обязательств России, но и ценных бумаг всего сектора emerging markets. Кроме того, в октябре того же года России удалось увеличить объем данного выпуска на 400 млн. долл. на более выгодных ценовых условиях. [Буклемишев О.В. Рынок еврооблигаций. – М.: Дело, 1999. – стр.186]
Мы рассмотрели аспекты, касающиеся выпуска российских ценных бумаг, впоследствии вышедших на международный рынок. Что же касается деятельности российских профессиональных участников на данном рынке, то их активность в значительной степени не соответствовала количеству российских инструментов на международном рынке. В первые 2-4 года, можно сказать, единственными активными участниками являлись Внешторгбанк, Внешэкономбанк СССР (в большой степени в силу того, что являлся агентом Министерства финансов) и отчасти Онексимбанк (другие небанковские профессиональные участники были представлены на международном рынке лишь единичными сделками, совершавшимися через офшорные компании).
Из российских организаций частного сектора первыми на практике познакомились с еврооблигационными займами банки. В частности, по настоянию эмитента – Министерства Финансов в состав банковских синдикатов, которые образовывались для размещения первых трех облигационных займов России, были включены Альфа-Банк, СБС-Агро. Это делалось для того, чтобы способствовать приобретению российскими банками опыта в международных операциях, а также формированию новых деловых контактов в перспективных сферах инвестиционного бизнеса.
Отдельные представители российского банковского сообщества (СБС-Агро, ОНЭКСИМ-банк и Альфа-банк) уже летом 1997 г. разместили свои дебютные еврооблигационные эмиссии. Выпуски ценных бумаг заемщиков из производственной сферы (сырьевого, энергетического и телекоммуникационного секторов экономики) появились на рынке позже – осенью 1997 и весной 1998 г. [Буклемишев О.В. Рынок еврооблигаций. – М.: Дело, 1999. – стр. 191]
Другим видом выхода на международный рынок российских компаний был и остается выпуск депозитарных расписок на акции российских эмитентов и некоторые другие ценные бумаги (АДР и ГДР).
Несколько лет назад благодаря АДР российский рынок ценных бумаг начал реальную интеграцию в мировую систему торговли ценными бумагами, причем происходило это в формах, приемлемых не только для внутренних его участников, но и для внешних инвесторов. Вполне естественно, что для крупных транснациональных компаний предпочтительнее работать с привычными для них производными ценными бумагами, такими, как АДР, допущенными к обращению на американском фондовом рынке и исключающими риски, которые свойственны развивающимся рынкам. К тому же строгий контроль SEC – гарантия “доброкачественности” выпускаемых производных ценных бумаг.
Выпуск программ АДР для многих российских компаний представляет повышенный интерес. АДР уже выпущены на наиболее ликвидные акции компаний таких отраслей, как-то: нефтяная, телекоммуникационная, машиностроение и энергетическая. АДР различных видов обращаются на многих развитых фондовых рынках мира. Они входят в листинги бирж и электронных торговых систем таких финансовых центров, как Нью-Йорк (OTC, NASDAQ, NYSE), Лондон, Берлин, Франкфурт и других.
1994 и 1995 года отмечены началом активных исследований рынка АДР, которые и предоставили возможность российским компаниям сделать первый шаг на западный финансовый рынок. Российская компания с иностранным участием Sun Interbrew первой осуществила выход на западный фондовый рынок при помощи выпуска АДР первого уровня. Однако первым выпуском АДР чисто российской компании был выпуск АДР на акции АО “Мосэнерго”, произведенный 22 октября 1995 года в соответствии с правилом 144A/RegS на сумму 22,5 млн. долл. О высокой популярности эмитента свидетельствовало то обстоятельство, что спрос на размещаемые АДР в три раза превысил предложение. [Шилина Г., Мальцев М. Выпуск АДР на акции российских эмитентов – шаг на мировой рынок. // Рынок ценных бумаг. – 1996. – №3. – С.5.] В настоящее время АДР АО “Мосэнерго” котируются на фондовых биржах Германии и внебиржевом рынке США. Результатом выпуска стал ажиотажный спрос на данные бумаги – темпы роста котировок в конце 1995 года превышали средний показатель в секторе “голубых фишек”. К концу 1996 года курсовая стоимость АДР выросла на 263%. [Бюллетень, подготовленный информационным агентством AK&M совместно с Московским региональным отделением ФКЦБ. Рынок корпоративных акций московских эмитентов. // 1 сентября 1998 года. – С.34.] Вслед за АО “Мосэнерго” последовал нефтяной холдинг "ЛУКойл", выпустивший АДР первого уровня 27 декабря 1995 года. Все существующие в настоящее время программы АДР приведены в следующей таблице (см. Приложение 1.1).
Приведенный список компаний, осуществивших программы выпуска АДР, можно дополнить еще двумя компаниями – НТВ и ТНТ-телесеть. В январе 2000 года The Bank of New York зарегистрировал программы АДР по Правилу 144А. [Соловьев Д.В. Особенности привлечения инвестиций на международных рынках.//Рынок ценных бумаг 2000. – №6. – С.16.]
Как видно из таблицы, к настоящему времени программы АДР выпустили около 55 российских компаний. Однако лишь пять из них: “Вымпелком”, “Ростелеком”, "МТС", "Вимм-Билль-Данн" и “Татнефть” -добились того, что АДР на их акции котируются на самой престижной бирже мира – NYSE.
При этом “Вымпелком”, "МТС" и "Вимм-Билль-Данн"– компании, в результате размещения АДР третьего уровня привлекшие средства неограниченного круга инвесторов. По сути, только АДР третьего уровня можно считать инвестиционным инструментом в полном смысле этого понятия. АДР первого и второго уровней можно, скорее всего, отнести к инструментам создания положительного имиджа, ведь реальных денежных средств компании-эмитенту они не приносят.
С момента выхода российских компаний на международный фондовый рынок лишь только три российских компании выпустили АДР третьего уровня.
Еще одна российская компания – “Аэрофлот – Российские международные авиалинии” – также заявила о своих намерениях выпустить АДР третьего уровня в середине 1999 года. Однако до настоящего времени программа выпуска АДР не была осуществлена в связи с проблемой, связанной с дополнительной эмиссией акций, которая требуется для выпуска АДР третьего уровня. Государственная доля составляет 51,17 % уставного капитала компании, и вопрос о распределении акций дополнительной эмиссии до сих пор не урегулирован.
Две программы – компании “Татнефть” и “Ростелеком” – второго уровня, причем “Татнефть” сначала прошла через АДР первого уровня, конвертировав их во второй, а “Ростелеком” сразу выпустил АДР второго уровня.
Многие российские компании осуществили программы размещения АДР, используя их как реальную возможность выхода на международный фондовый рынок и привлечения иностранных инвестиций. Среди них присутствуют российские эмитенты, которые помимо участия в программах размещения АДР, принимают участие в проектах, отдельные условия которых аналогичны условиям программ размещения АДР. Примером таких программ является выпуск российских депозитарных трастовых сертификатов, который осуществляет Bank of Bermuda на акции ряда российских эмитентов (“Черногорнефть”, “Дальневосточное морское пароходство”, “Иркутскэнерго”, НК “ЛУКОЙЛ”, “Мосэнерго”, МКФ “Красный Октябрь”, “Ростелеком”). Банк учредил трастовый пул, состоящий из акций этих эмитентов, и через своего агента ING Bank размещает среди иностранных инвесторов сертификаты, свидетельствующие определенные доли в трастовом пуле. Каждый сертификат представляет определенное количество акций любого из этих эмитентов по выбору инвестора. Bank of Bermuda приобретает российские акции в пул у российского резидента ING Eurasia. Сертификаты имеют установленный срок погашения, который заключается в том, что владельцы сертификатов получают соответствующее сертификату количество акций определенного эмитента со всеми причитающимися за этот срок доходами по акциям. До срока погашения держатель сертификата имеет право обменять его на акции. Как видно из вышесказанного, данная схема сочетает в себе черты программы размещения АДР с трастовым соглашением.

Продолжение работы в архиве