Использование гко в инвестиционных портфелях

ВВЕДЕНИЕ
Рынок ГКО, их целевые аспекты требуют постоянного изучения и анализа. Весь этот механизм подвергся значительной автоматизации и компьютеризации под воздействием научно-технической революции XX в., что создало предпосылки для получения более эффективной информации об операциях с ценными бумагами.
Используя большой статистический и фактический материал, автор дипломной работы анализирует современные процессы накопления и мобилизации денежных средств в ГКО; виды инвестиционной деятельности; организационно-функциональный механизм рынка государственных ценных бумаг; показывает его роль в движении фиктивного капитала, развитии рынка ссудных капиталов; природу биржевых спекуляций промышленных и финансовых магнатов, а также прослеживает связь рынка ГКО с социально-экономической конъюнктурой стран СНГ.
В дипломной работе описываются конкретные условия и организационные формы существования рынка ценных бумаг в России, а также анализируются начальные этапы формирования рынка ГКО в Российской федерации. Однако в целом они имеют справочно-информационный характер и не рассматривают аналитической предпосылки роли ценных бумаг как важнейшего дополнительного и альтернативного финансирования экономики. Между тем, ценные бумаги и фондовые рынки – это важный источник финансирования деятельности предприятий всех видов, различных сфер экономики, государства и международного экономического сотрудничества. Ценные бумаги представляют собой экономическое понятие, экономическую категорию, столь же важную, как и ссудный капитал.
Изучение и анализ российского опыта функционирования механизма рынка ГКО и всех его составных элементов как источника финансирования экономики имеют важное значение для становления и развития российского рынка ценных бумаг. Широкий выпуск ценных бумаг, создание и развитие их рынка очень важны для российской рыночной экономики, так как позволят обеспечить альтернативное финансирование различных отраслей экономики наряду с другими его источниками (бюджетом, собственными средствами предприятий, кредитом).
Для лучшего понимания роли и места ГКО в современной экономике автор дипломной работы прежде всего рассматривает процесс формирования портфеля ценных бумаг инвесторов разного типа и его отношение к денежному и ссудному капиталам, особенности процесса накопления капитала в виде ценных бумаг в сопоставлении с другими формами аккумуляции. Далее рассматриваются все основные виды финансовых инструментов, их структура, доходность ГКО, а также организационная структура и операционный механизм современного рынка ГКО.
Особое внимание уделяется деятельности первичного рынка и фондовой биржи как вторичного рынка ГКО, а также внебиржевого рынка, рассматривается их эволюционное взаимодействие между собой, а также с кредитно-финансовыми институтами.
Важным аспектом исследования является анализ спекулятивного механизма фондовой биржи, от которой не застрахована ни одна страна, и этот аспект должен быть учтен при организации рынка ГКО и фондовой биржи в Российской федерации и странах СНГ. Кроме того, фондовая биржа в развитых странах служит объективным барометром экономической и политической жизни, поэтому ее создание в РФ и объективное функционирование в конечном итоге должны привести к такому же отражению экономической и политической действительности.
Логическим завершением дипломной работы является глава о совершенствовании и развитии рынка ГКО в РФ, в которой рассматриваются объективная необходимость его эволюции, актуальные этапы становления, а также трудности при его формировании и перспективы дальнейшего развития. Дипломное исследование при дальнейшей разработке может быть полезно для практических работников российских банков, кредитно-финансовых институтов, налоговых и финансовых органов.
Глава 1. "Характеристика и инвестиционные качества ГКО".
1.1. Характеристика ГКО.
Облигации – это долговое обязательство, в соответствии с которым заемщик гарантирует кредитору выплату определенной суммы по истечении определенного срока и выплату дохода в виде фиксированного или плавающего процента. Облигации приносят их владельцам доход в виде фиксированного дохода от своей нарицательной стоимости. Даже если этот процент изменяется, то сами изменения носят строго определенный характер.
Государственные облигации – ценные бумаги эмитируемые государством с целью привлечения в государственный бюджет части заемных средств. Доходы, получаемые от ценных бумаг государства, в отличии от корпоративных ценных бумаг, имеют льготное налогообложение. В настоящее время Министерством финансов Российской Федерации по поручению правительства привлекаются краткосрочные заемные средства юридических лиц и населения под облигационные займы. Наиболее распространенным краткосрочным займом является займ под выпуск государственных краткосрочных бескупонных облигаций (ГКО). ГКО выпускаются на срок 3-6-12 месяцев. ГКО продаются Центральным Банком Российской Федерации и через официально уполномоченных дилеров на аукционной основе. При первичном размещении ГКО продаются ниже номинала, т. е. с дисконтом. При погашении ГКО инвесторам выплачивается номинальная стоимость и процентный доход. С июля месяца текущего года Министерством Финансов выпущены в обращение облигации Федерального займа (ОФЗ) сроком обращения 1 год. ОФЗ являются государственными купонными облигациями и имеют четыре купона. Доход по ОФЗ выплачивается ежеквартально по каждому купону. ГКО и ОФЗ являются именными бездокументарными ценными бумагами, т. е. существуют в безналичной форме в виде записи на счетах в депозитариях.
Прототип государственных краткосрочных бескупонных облигаций (ГКО) – казначейские векселя США (боны). Выпускаются ГКО сроком на 3, 6 и 12 месяцев. Инфраструктура ГКО включает в себя Министерство финансов в качестве эмитента. Центральный банк – в качестве его агента по обслуживанию выпуска ГКО, а также в качестве дилера, контролирующего и регулирующего органа. Построены на основе безбумажной электронной технологии, продаются с дисконтом, погашаются по номиналу. Предусматривают институт официальных дилеров, которыми в основном являются коммерческие банки Москвы. В первые годы существования ГКО все операции с ними были сосредоточены в пределах торговой и депозитарной систем Московской международной валютной биржи (ММВБ). Сейчас проводятся и межрегиональные торги, например, в Новосибирске на Сибирской международной валютной бирже (СМВБ).
Владельцами облигаций могут быть юридические, физические лица и нерезиденты. Рынок ГКО, как и рынок других финансовых инструментов, состоит из первичного и вторичного рынков. Первичное размещение ГКО происходит на аукционах, перепродажи – на вторичных торгах. В ходе последних удовлетворяется ранее неудовлетворенный спрос. Предсказуемость этого рынка выше, нежели рынка акций приватизированных предприятий.
ГКО – это каузальная, безналичная, эмиссионная, государственная, оборонительная, рыночная, активная, котируемая, биржевая, курсовая, высокодоходная, дисконтная, бескупонная, долговая, фондовая, краткосрочная ценная бумага.
Подготовительные работы по выпуску ГКО начались с 1992 г. С самого начала перед этим финансовым инструментом были поставлены не только локальные, но и общие для всего фондового рынка задачи, в частности, связанные с безэмиссионным финансированием дефицита федерального бюджета. Первыми были эмиссии трехмесячных ГКО с перспективой постепенного введения более долговременных финансовых инструментов. Первые аукционы по размещению ГКО состоялись в мае 1993 г. В том же месяце состоялись и первые торги облигациями через автоматизированную торговую сеть. Объем ГКО к продаже на первом аукционе составил 1 млрд. руб. Через месяц состоялся аукцион по размещению 2-го выпуска ГКО, где объем предложения вырос в 3 раза. Минимальная цена удовлетворенных заявок дилеров составила на этих аукционах соответственно 83 и 81,21% к номиналу. Аукционы и торги продолжались в таком режиме и далее.
В декабре 1993 г. состоялось первое размещение выпуска ГКО со сроком обращения 6 месяцев. Следующий аукцион по размещению шестимесячных ГКО состоялся уже в марте 1994 г. Размещение облигаций было довольно удачным. Темп аукционов участился, "х эмиссия стала ежемесячной. В октябре 1994 г. впервые было проведено дополнительное размещение шестимесячных ГКО. В ноябре 1994 г. состоялось уже размещение 23-го выпуска трехмесячных ГКО и 8-го выпуска шестимесячных ГКО. На последнем аукционе объем предложения ГКО составил 400 млрд. руб. при спросе в 380,7 млрд. руб. Минимальная цена удовлетворенных заявок дилеров (цена отсечения) составила 48,18% к номиналу.
С июля 1994 г. эмиссии трехмесячных ГКО стали проводиться 2 раза в месяц. В октябре того же года прошел первый аукцион по размещению годовых ГКО – облигаций, в выпуске которых эмитент заинтересован более всего. Объем размещения ГКО был небольшой – 60,5 млрд. руб., цена отсечения составила 22,56%. В целом, объем эмиссии ГКО стремительно рос. Если в 1993 г. он достигал 229,5 млрд. руб., то в 1994 г. уже 20 трлн. руб. Бюджетная выручка соответственно составила 150,5 млрд. руб. и 5,7 трлн. руб. В еще большей мере эмиссия ГКО выросла в 1995 г., составив только в январе 1995 г. 3,5 трлн. руб. Отдельные выпуски ГКО привлекали в 1995 г. до 2 и более трлн. руб. за один аукцион. Аналогичная динамика наблюдалась и в 1996 г. [Экономика и жизнь. – 1995. – № 8. – с. 1.]
Такой рост емкости и поступлений от рынка ГКО – несомненный успех государственной финансовой политики. Рынок ГКО стал не только самым крупным сегментом фондового, но и всего финансового рынка. Если в 1993 г. ГКО давали 48%, то в 1 полугодии 1994 г. 72% всего оборота фондовых бирж [Рынок ценных бумаг. – 1994. – № 19. – с. 35.]. Этот рынок не был выбит из колеи даже событиями "черного вторника" октября 1994 г., когда произошло обвальное падение объемного курса рубля. В сам вторник котировки ГКО несколько упали, но уже на следующий день вновь стали подниматься. Произошедшая к лету 1995 г. стабилизация валютного рынка и августовский кризис на рынке межбанковских кредитов (МБ К) только усилили позиции рынка ГКО за счет прилива средств с этих рынков и их сужения, роста спроса на ГКО, повышения общего имиджа этого рынка как наиболее надежного и приближающегося по надежности к государству. Финансовые инструменты этого рынка претендуют на роль эталонных на фондовом рынке и уже используются (например, шестимесячные ГКО) в роли эталонного, базисного уровня эффективности инвестиций, то есть в качестве наиболее приемлемого альтернативного способа вложения капитала.
Кто относится к основным участникам рынка ГКО? Поначалу 24 организации были назначены Центральным банком в качестве дилеров, но реально в аукционах и торгах их участвовало меньше. Весной 1994 г. был проведен своего рода конкурс финансовых и инвестиционных институтов, желающих получить статус официальных дилеров на этом рынке. Официальным дилером мог стать любой инвестиционный институт, заключивший соответствующий договор с Центральным банком (его Главным территориальным управлением) и отвечающий минимальным требованиям в части размеров уставного капитала, выполнения различных нормативов и др. Это юридическое лицо получало право участвовать в первичном размещении и во вторичных торгах. После этого конкурса число официальных дилеров превысило 50(в основном это коммерческие банки). Многие из этих дилеров относились к крупным институциональным инвесторам. Для 1995 – 1996 г.г. характерен рост на этом рынке среднеинституциональных инвесторов, в том числе региональных, а также населения и вообще – сторонних клиентов.
Это видно по росту доли средств клиентов в общем объеме средств, поступающих на рынок. Она нередко превышает половину привлеченных средств. Что касается доли и роли нерезидентов, то она пока не очень большая. В первой половине 1996 г. она была менее 1%. Принимаются меры к усилению заинтересованности зарубежных инвесторов во вложениях в российские ГЦБ. Но постоянные неопределенность и напряженность общеполитической и общеэкономической ситуации в стране сводят на нет эти усилия.
В 1995 г. появился еще один финансовый инструмент – облигации федерального займа (ОФЗ). Это, с одной стороны, свидетельствует об активности Министерства финансов по диверсификации рыночного государственного долга. С другой стороны, выпуск ОФЗ – это попытка и проявление продления государственного долга. Практика показала, что удлинение государственного долга в рамках ГКО – вещь довольно трудная. Возникла потребность найти столь же популярный, но более долгосрочный финансовый инструмент. Причем этот новый инструмент не должен быть таким же дорогим, как "длинные" ГКО. Введение нового финансового инструмента вызвано и тем, что к лету 1995 г. сумма задолженности Министерства финансов по ГКО превысила 30 трлн. руб., а для краткосрочных бумаг, считающихся особо надежными – это много.
ОФЗ можно определить как: каузальную, именную, безналичную, эмиссионную, государственную, оборонительную. рыночную, активную, котируемую, курсовую, купонную, процентную, долговую, фондовую, среднесрочную ценную бумагу. Итак, ОФЗ отличает от ГКО то, что это – среднесрочная, купонная, процентная бумага. Объем продаж по ОФЗ с самого начала был намного больше, нежели при первых выпусках ГКО. В целом же объем продаж и ликвидность ОФЗ уступают ГКО. Отличие и в том, что чуть ли не с первых выпусков по ОФЗ начались межрегиональные торги. Наконец, обнаружилось, что по ОФЗ больше возможностей в формировании различных направлений и способов получения доходности, нежели по ГКО. Есть и другие отличия.
Вместе с тем, здесь немало общего. Выпуск ОФЗ тоже регулируется специальными нормативными актами. Механизм эмиссии, обращения и расчетов аналогичен ГКО. Здесь проходят такие же аукционы и вторичные торги на ММВБ, причем одновременно с ГКО и с теми же участниками. Обращение обеих бумаг осуществляется в рамках единой расчетной и депозитарной систем. Та же цель выпуска – усиление рыночной формы государственного долга, безэмиссионное финансирование дефицита федерального бюджета, регулирование денежно-кредитной системы, усиление рублевой доминанты в инвестициях и др. Столь же сильная поддержка Министерства финансов и Центрального банка. Здесь также используется институт официальных и первичных дилеров (последний – это официальный дилер, непосредственно работающий с клиентом). Практикуется доразмещение выпусков облигаций в целях обеспечения активной торговли ими. То же главное действующее лицо – крупные банки. Практически не участвуют нерезиденты (менее 1%). Таким образом, становится ясно, почему рынки этих бумаг часто объединяют в один – рынок ГКО – ОФЗ.
Выясним количественные и качественные параметры ГКО, проведем анализ доходности, сравнение ГКО с другими инструментами финансового рынка. Целью подобного анализа может быть поиск наиболее эффективного использования ГКО. Материалом для анализа будут служить результаты вторичных торгов по ГКО, которые проходили на ФБ.
Наиболее важным направлением анализа рынка ГКО является сопоставление доходности ценной бумаги, как ее основного качественного показателя с темпами инфляции, которые очень значительно влияют на настроения потенциальных и уже существующих инвесторов, определяя реальную ( за вычетом инфляции ) доходность финансового инструмента. Аналогично очень важным в данном случае является возможность альтернативного инвестирования в другие ценные бумаги, поэтому необходимо сопоставить доходность ГКО с доходностью других финансовых инструментов. Прекрасным ориентиром здесь являются государственные краткосрочные облигации ( ГКО ).
Рассмотрим несколько различных вариантов доходности ценной бумаги :
1) Доходность к аукциону – характеризует эффективность операции инвестора, который приобрел ГКО на аукционе при первичном размещении по средневзвешенной цене, а затем продал их на вторичных торгах по цене закрытия. Доходность ГКО к аукциону рассчитывается по следующей формуле:
Д= [((Цт-Ца)/ Цт)*(365/До)]*100, где
Д – доходность ГКО в % годовых;
Цт – цена закрытия, установленная на ГКО на данных торгах, в руб.;
Ца – средневзвешенная аукционная цена ГКО на аукционе, в руб.;
До – время, которое ГКО находилась в обращении, дни;
2) Доходность к погашению – характеризует эффективность инвестирования средств в ГКО, с учетом того, что инвестор приобрел ГКО на вторичных торгах или на аукционе и держит их до погашения. Доходность ГКО к погашению рассчитывается по следующей формуле :
Д= [((H-Цт)/ Цт)*(365/Дп)]*100, где
Д – доходность ГКО в % годовых;
H – номинал, руб.;
Цт – средневзвешенная цена на аукционе или цена закрытия, установленная на ГКО на данных торгах, в руб.;
Дп – дней до погашения ГКО этой серии, дни;
3) Доходность с налоговыми льготами. В связи с тем, что доход по операциям с ГКО не облагается налогами, расчетная доходность по ГКО увеличивается на условную ставку, которую инвесторы платят по операциям, связанными с их основной деятельностью. По ГКО в качестве налоговой льготы учитывается ставка налогообложения коммерческих банков – 35%. Поэтому доходность, рассчитанная в двух предыдущих вариантах делится на величину равную 0,65.
Необходимо сказать, что в данной работе используется лишь чистая доходность, то есть те показатели, которые рассчитаны без учета налоговых льгот.
Реальная доходность ГКО рассчитывается с учетом инфляции, то есть необходимо от полученного по ценным бумагам дохода отнимать текущие показатели инфляции. Для этого необходимо определить методику оценки инфляции. Текущие показатели инфляции в России довольно широко публикуются средствами массовой информации.
Покупая ГКО на аукционе и продавая их на вторичных торгах, инвестор неизбежно оценивает тот уровень инфляции, который имел место за период обращения ценной бумаги и именно с инфляцией за период обращения сравнивается полученный доход. Методика расчета здесь довольно проста : еженедельные показатели инфляции перемножаются по формуле сложного процента. В случае, если в реальности остается небольшой хвостик из двух-трех дней, то из текущего показателя извлекается корень седьмой степени, а затем результат возводится в степень, равную количеству дней, в той неполной неделе, в течение которых ценная бумага находилась в обращении, затем результат перемножается со всеми остальными недельными показателями. Полученные показатели возводятся в степень, равную частному количества дней в году и времени, в течение которого облигации были в обороте. В общем виде формула имеет вид :
I = ((I1*...*Ik*((Ik+1)1/7)n)365/d)-1, где
I – годовая инфляция, в % годовых,
I1...Ik – текущие недельные показатели инфляции, в % в неделю,
Ik+1 – уровень инфляции в неполную неделю, в % в неделю,
n – количество дней в неполной неделе,
d – количество дней, когда облигация находилась в обороте.
При покупке ценной бумаги инвестор не может точно оценить уровень инфляции на последующий период, однако он обычно ориентируется на текущие показатели. Мы можем предполагать, что ожидается сохранение текущих темпов инфляции, а следовательно нам необходимо капитализировать не-дельные показатели в годовые. Делается это по формуле :
I = (Iw)52-1 , где
Iw – недельный уровень инфляции, в % в неделю,
52 – количество недель в году.
Таким образом, рассчитав необходимые нам показатели инфляции, мы можем оценить реальную доходность операций с ГКО. Находить ее мы будем, отнимая соответствующие значения инфляции от результатов вычисления доходности.

Продолжение работы в архиве